□记者 康民
在2018年全球流动性收紧的趋势下，亚洲地区也感受到了明显压力。国际信用保险巨头科法斯(Coface)集团发布的最新研究报告指出，全球货币政策的收紧正严重影响亚洲市场的流动性。
用以衡量资金外流相对脆弱性的“科法斯指数”显示，亚洲地区内的差异正在加大，部分市场可借助自身良好的基础设置、积极的货币政策以及充分的缓冲来抵御资金外流，但另一些市场却不得不直接面临压力。值得注意的是，那些尚未实施浮动汇率制的亚洲市场可能需要努力平息汇率波动。
资金外流风险浮现
随着各国央行继续推进货币政策常态化，资金外流风险浮现。为遏制相关风险，尽管亚洲各国、各地区的市场处于经济周期的不同阶段，但多家央行仍被迫追随美国的紧缩货币政策立场。亚洲新兴市场在2018年的大多数时间内都面临货币贬值压力。正因为如此，菲律宾、印尼和印度均对自身货币市场进行干预，以平抑汇率波动。印尼和巴基斯坦还采取措施限制进口，来应对本国货币疲软带来的贸易赤字加大以及相应的压力。科法斯表示，所有这一切都让人回想起此前曾经发生过的亚洲金融危机，以及2013年“削减恐慌（Taper Tatrum）”时期亚洲地区所面临的资金外流势头。
当前，全球存在一系列影响经济稳定的因素，以贸易争端、贸易制裁为例，美国总统特朗普上台后以“201条款”和“301条款”为由开展贸易摩擦，同时施行一系列关税措施，不仅影响到全球经济的复苏，也增加了全球经济的不确定性。这种不确定性使得投资新兴市场国家变得不具有吸引力，出于避险的动机，资本被转移至美国等发达国家。由于货币的自主性较弱，尽管新兴市场国家采取连续提高利率的货币政策以及削减政府开支的财政政策来化解资本外流的冲击，但实际所收到的成效并不显著。
从历史看，美元指数在中长期取决于美国经济增长前景和货币政策，在短期受全球避险情绪影响较大。当面临经济衰退或者通货紧缩的风险时，美国货币政策取向宽松，联邦基金利率和国债收益率趋于下降，美元指数走弱，大宗商品价格上升。在廉价美元时代，资本流出美国本土市场，增加全球流动性，容易引发各地区的资产泡沫或过度负债。
当面临过热或通胀风险时，美国货币政策转向紧缩，联邦基金利率和国债收益率趋于上升，美元指数走强，国际大宗商品价格下跌。从大类资产和区域资产配置的角度，在强势美元时代，美元资产收益预期上升，国际资本回流美国本土市场，造成全球资金面紧张和利率上升。这一时期，如果世界某些地区出现了较大的资产泡沫或债务风险，对流动性和利率比较敏感，则容易出现问题。
抵御资金外流的能力各不相同
由于许多因素的共同作用，包括浮动汇率、经常账户盈余、外国直接投资和侨汇增长等，亚洲地区对资金外流的抵御能力有所增强。这一地区多数国家的外汇储备已经提升，并维持在较为充足的水平。但是，“真实外部头寸的相对可持续性”在许多国家仍值得关注。外汇储备可用来对这一外部头寸提供资金，但并非长久之计，在科法斯看来，部分亚洲国家和地区将遭遇流动性上的困境，其原因就是这种可持续性出现失衡。
“科法斯指数”显示，当面对外部压力时，亚洲新兴市场的表现出现了较大分歧。暴露风险的程度会因当前脆弱性以及可用来规避风险的缓冲完备程度而有所不同。看起来一些投资者显得过于乐观了。在基础设置较为稳健、货币政策积极、部分市场储备充足，特别是用于抵御近期资金外流的外汇存底足够的情况下，此前的很多预估会出现变化。
这也就意味着，在整个地区整体承压的背景下，部分新兴亚洲市场会较其他市场感受到更多压力，而且这些市场还要再次应对中美贸易战升级带来的风险提升。这也是一些本来表现不错的国家同样也出现资金外流的原因。此外，2018年油价的走高也拖慢了经济增速，这一状况在2019年也不容忽视。科法斯预计，2019年平均原油价格仍维持在接近75美元/桶的水平。资金外流的情况仍要看美国货币政策的收紧步调如何。科法斯的基本预测表明，随着通胀率已低于美联储2%的目标，美联储加息步伐会有所放缓，具体而言，科法斯认为在2018年4次的基础上，2019年美联储将有2次加息。
此前十年间，美联储为应对金融危机的爆发，先后通过数轮量化宽松政策、购买债券和抵押贷款支持证券，抵御金融危机产生的冲击。同时，资产负债表规模也随之上升，从金融危机前不到1万亿美元膨胀到如今的4.5万亿美元，相当于24%的国内生产总值（GDP），远高于6%的历史平均水平。基于目前的非常态情况，美联储计划于年底对到期证券不进行再投资，并收缩美联储资产负债表规模。
众所周知，经济和金融结构的薄弱环节很容易导致危机爆发，比如，拉美地区债务危机的内因主要在于过度举债和产业缺乏竞争力，东南亚金融危机的内因是结构调整迟缓和资产泡沫。而作为外因，美国货币政策调整起到了刺破泡沫的作用。值得注意的是，金融危机多次打断了后发国家经济的高速追赶进程，只有进行有效的结构调整，实现增长动力转换，才有望避免危机或走出危机。
这其中，债务危机最为常见，无论是拉美债务危机、东南亚金融危机、美国次贷危机、还是南欧债务危机，都有一个共同点：这些地区在经济繁荣或低利率时期大举借债，用于发展缺乏比较优势的产业、放任资产泡沫或提升社会福利水平。一旦情况出现反转，进入经济衰退或者高利率环境，要么依靠借债发展的产业陷入严重亏损，要么资产泡沫难以维持，要么福利支出由于刚性难以压缩，偿债负担大幅增加，从而爆发金融危机。